核心觀點

今年供需略寬松格局，其中需求增速分別為4.2%與3.8%。對于明年需求給出樂觀預計在10%/9%，供需基本平衡或者微寬松，主要看需求改善的力度。

明年國內(nèi)檢修主要在2-3季度，且力度會比今年小；塑料進口會比今年增加8%，PP進口小增或者維持；

(資料圖)

從估值角度來看，聚烯烴低估值需要修復，通過成本下移被動修復或者需求拉動，目前看先被動修復再靠需求的走勢更為健康。

操作層面，短期聚烯烴反彈但驅(qū)動并不強，明年波動在7000-9500，打破下限的因素可能是成本塌陷，打破上限的因素則是需求超預期或者意外檢修等利好；月差波動范圍窄，出現(xiàn)遠月升水可根據(jù)情況考慮多近月空遠月，或者鎖定遠月利潤，主要考慮到后期尤其明年底的投產(chǎn)量比較大；明年年內(nèi)塑料標品即線性的投產(chǎn)力度相對PP要小，考慮多線性空PP的對沖策略。

報告正文

行情回顧

1.1 基本面回顧：生產(chǎn)利潤虧損降負荷明顯，產(chǎn)業(yè)庫存壓力可控

2022年對于聚烯烴來說比較坎坷，走勢上經(jīng)歷先強后弱再反彈，目前即將接近年初價格，年線收陰帶上下影線。

分階段來看，首先一季度國際地緣政治的影響率先推漲原油價格，尤其是2月中旬后，原油漲幅更為顯著，引領化工品價格重心抬升，然化工品漲幅遠不及上游，原油在一季度的漲幅達到50%以上(最高漲幅甚至90%)，與此同時塑料與PP的上漲空間僅1000-1300點，漲幅僅15%左右。其次由于成本端居高不下，各種加工路線利潤一度降至虧損，包括油化工在內(nèi)的裝置不同程度降負荷或者停工檢修，該現(xiàn)象延續(xù)到三季度末才開始陸續(xù)恢復，折算下來國內(nèi)檢修損失量達到近幾年的高位水平。此外進口量也沒有明顯增加，因此即使需求端沒有利好因素，產(chǎn)業(yè)庫存在供應端減量的背景下緩慢消化，直至中等水平以下。從三季度末開始，庫存壓力已經(jīng)可控，部分環(huán)節(jié)偏低，低估值疊加微去庫引發(fā)聚烯烴在四季度震蕩上行，但上漲的趨勢性與幅度受到需求限制。

基本面研判

2.1 國內(nèi)檢修集中在2-3季度，力度同比會減小

從國內(nèi)供應來看，2022年聚烯烴的檢修力度在近幾年都是最高的，時間主要集中在3-9月份，受利潤虧損影響，其中塑料全年的檢修損失量大概在330-340萬噸左右，PP損失量在310-320萬噸左右。

按照現(xiàn)在公布的部分檢修計劃估算，明年聚烯烴的檢修主要集中在2-3季度，檢修力度會比今年小，但不排除意外檢修與其它尚未公布的檢修內(nèi)容，尤其是煤化工裝置檢修對PP的影響后續(xù)要繼續(xù)補充。

2.2 今年投產(chǎn)延期多，明年仍處于增速期

塑料今年實際投產(chǎn)145萬噸，主要是年初的鎮(zhèn)海煉化、浙石化二期與8月份的連云港石化，計劃12月投產(chǎn)的有220萬噸產(chǎn)能，包括廣東石化、海南煉化等裝置。從產(chǎn)品上來看，今年增量主要是低壓與線性，高壓產(chǎn)品的量最少。另外還有200萬噸投產(chǎn)計劃今年大概率無法兌現(xiàn)。

明年計劃投產(chǎn)量360萬噸，再加上今年延期裝置。從時間節(jié)點看主要分布在年中與年末，產(chǎn)品最多的還是低壓、其次是線性與高壓(其中線性的增量兌現(xiàn)時間在年末，年內(nèi)壓力小)，其中最大裝置是明年底的裕龍島煉化一體化項目。

PP今年實際投產(chǎn)255萬噸，另外還有105萬噸尚未投產(chǎn)。明年投產(chǎn)計劃905萬噸，從時間點來看主要是一季度約220萬噸，6月份105萬噸，其余多是在明年底，因此實際壓力約430萬噸。從工藝看主要是油制與PDH路線。

2.3 進口同比去年下滑8%-9%，預計明年整體會增加

全球產(chǎn)能仍處于增速期，但受衛(wèi)生事件影響壓力普遍延后，2022年塑料海外投產(chǎn)計劃落地的主要是美國三套裝置，總產(chǎn)能340萬噸，其它裝置均延期，最快可能明年，而原計劃在今年的投產(chǎn)產(chǎn)能在530萬噸以上。PP投產(chǎn)更多的是在國內(nèi)市場。

從進口來看，今年塑料進口量約1336萬噸，同比去年減少8.4%，預計明年進口量在1420-1450萬噸，與2021年基本持平。今年PP進口量約438萬噸，同比去年減少8.8%，預計明年進口量在440-450萬噸，相比今年微增。

2.4 PMI指數(shù)走弱，擴大內(nèi)需是主基調(diào)

全球制造業(yè)指數(shù)環(huán)比走弱，以中美為例，尤其是在三季度PMI指數(shù)跌至50以下，對于作為制造業(yè)原料的聚烯烴而言需求并不樂觀。從我國橡塑業(yè)經(jīng)濟指標來看，收入同比與利潤同比較差，原料存貨與產(chǎn)成品存貨都是下降的，產(chǎn)業(yè)以主動去庫為主。

分行業(yè)來看，塑料制品產(chǎn)量同比下滑2%，尤其是三季度比前幾年同期產(chǎn)量更低。出口金額累計同比雖然還是正增速，但從環(huán)比來看，8月份開始走弱，不同于往年四季度出口好轉趨勢。

從汽車行業(yè)來看，年末是需求旺季產(chǎn)量季節(jié)性增加，但今年受衛(wèi)生事件影響制造業(yè)工期延長，所以11-12月產(chǎn)量同比往年會低。家電方面也難言樂觀，其中洗衣機產(chǎn)量累計同比3.7%，主要是9月份以后有所好轉，8月份之前同比還是負的，冰箱表現(xiàn)更為慘淡，產(chǎn)量累計同比減少20%以上。

塑編袋以水泥行業(yè)為例，其受房地產(chǎn)周期影響明顯，今年水泥產(chǎn)量累計同比減少11%，從產(chǎn)量的絕對值來看，也是近十年的最低水平。

包裝袋和膠帶以快遞行業(yè)為例，業(yè)務量累計同比增加僅3.6%，相較于前幾年的高增速明顯放緩。

2.5 上中游環(huán)比小去庫，下游按需拿貨

聚烯烴在經(jīng)歷了大面積的降負荷和檢修后，雖然需求沒有明顯改善，產(chǎn)業(yè)庫存也逐漸緩慢去化，到目前為止，兩油石化庫存已經(jīng)處于偏低水平，中游環(huán)節(jié)也在中等以下。

明年走勢展望

3.1 供需雙增，年度基本平衡或略寬松

從年度來看，近幾年聚烯烴仍處于產(chǎn)能增速期，今年由于成本和不可控因素影響了投產(chǎn)節(jié)奏，延期項目較多，折算下來塑料/PP產(chǎn)能增速預計分別為14%與8%(其中塑料的統(tǒng)計中包含了即將投產(chǎn)的220萬噸，若剔除則產(chǎn)能增速為6%)，展望2023年產(chǎn)能增速分別為18%與17%，若按照投產(chǎn)可能性保守估計則分別為8%與9%。

從供需結構來看，聚烯烴年度供需略寬松格局，其中需求增速分別為4.2%與3.8%。對于明年需求給出樂觀預計在10%/9%，推測明年仍然是供需基本平衡或者略寬松，主要看需求改善的力度。

從月度庫存變化來看，塑料從春節(jié)后持續(xù)去庫，而PP的節(jié)奏相對滯后一些，且PP的庫存壓力要比塑料更明顯，對于明年的預估，一個月后的春季累庫是不可避免的，主要是幅度應該不會比往年更高，然后進入供應端檢修、需求陸續(xù)恢復的去庫階段，四季度因為投產(chǎn)大概率要兌現(xiàn)，庫存再度累庫，其中PP的去庫之路更為坎坷。

3.2 中長期低估值需修復

首先，對基本面簡單總結為以下幾點：

① 今年供減需弱，國內(nèi)外檢修較多導致供應端增量不多，投產(chǎn)延期普遍；

② 明年供需雙增，國內(nèi)檢修主要是2-3季度，力度會比今年小；塑料進口會比今年增加8.5%，PP進口小增或者維持，需求樂觀估計分別在10%/9%；

③ 春節(jié)累庫幅度不會超過往年，節(jié)后去庫節(jié)奏塑料會更為順暢；

④ 從估值角度來看，聚烯烴低估值需要修復，通過成本下移被動修復或者需求拉動，目前看先被動修復再靠需求的走勢更為健康。

其次，需要關注的風險點在于：

① 內(nèi)需好轉的力度，這是決定明年供需格局的關鍵；

② 海外經(jīng)濟持續(xù)衰退對出口需求的不利；

③ 投產(chǎn)延期或者檢修的不確定性。

最后，從策略角度認為：

① 短期聚烯烴反彈但驅(qū)動并不強，明年價格波動在7000-9500之間，打破下限的因素可能是成本塌陷，打破上限的因素則可能是需求超預期或者意外檢修等利好因素。

② 從跨期來看，月差波動范圍更窄，出現(xiàn)遠月升水可根據(jù)情況考慮多近月空遠月，或者鎖定遠月利潤，主要考慮到后期尤其明年底的投產(chǎn)量比較大。

③ 從品種差異來看，年內(nèi)塑料標品即線性的投產(chǎn)力度相對PP要小，考慮多線性空PP的對沖策略。

（文章來源：一德期貨）