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事件

12月2日，美國勞工統(tǒng)計局發(fā)布：11月份非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增26.3萬人，前值26.1萬人；失業(yè)率持平在3.7%，但勞動參與率下行至62.1%。

核心觀點

疫情后勞動力市場的復(fù)蘇速度存在結(jié)構(gòu)性分化，但今年就業(yè)強弱形勢反轉(zhuǎn)，11月就業(yè)結(jié)構(gòu)變化延續(xù)2022年前期趨勢，新增非農(nóng)超預(yù)期或為節(jié)日效應(yīng)結(jié)果。1）2020-2021年服務(wù)行業(yè)就業(yè)中信息和金融等無接觸類恢復(fù)較快并超越疫前，接觸性服務(wù)業(yè)則恢復(fù)較慢。2）11月就業(yè)數(shù)據(jù)顯示接觸性服務(wù)業(yè)仍在按2022年前三個季度的趨勢外推進行復(fù)蘇，包括住宿、藝術(shù)休息娛樂等，這類行業(yè)的恢復(fù)要慢于疫情前的趨勢，目前較2020年2月的疫情前水平仍有較大缺口，但預(yù)計暫時無法完全回補。3）信息和金融等專業(yè)服務(wù)業(yè)的11月就業(yè)數(shù)據(jù)已經(jīng)弱于22年前三個季度的趨勢外推，與美聯(lián)儲加息影響利率敏感性行業(yè)、硅谷裁員的情形相一致。4）11月新增非農(nóng)強勁大概率與萬圣節(jié)、感恩節(jié)及“黑五”等節(jié)日效應(yīng)有關(guān)。

11月失業(yè)率持平在3.7%，但勞動參與率進一步下行到62.1%。這可能反映了勞動力市場的供需結(jié)構(gòu)性錯配問題持續(xù)、未見改善，如果勞動參與率后續(xù)出現(xiàn)變化，可能帶來失業(yè)率的快速反彈。結(jié)合崗位空缺率、離職率和新增就業(yè)等數(shù)據(jù)來看，美國勞動力市場仍在從高位緩慢降溫的狀態(tài)上。

時薪增速超預(yù)期，其中制造業(yè)時薪增速放緩、服務(wù)業(yè)動能持續(xù)高位。11月時薪增速初值0.6%，前值從0.4%上調(diào)至0.5%；服務(wù)業(yè)中的運輸倉儲和信息業(yè)的結(jié)構(gòu)性貢獻較強，增速分別達到2.5%和1.6%；休閑和酒店、商務(wù)服務(wù)等行業(yè)也維持較高增速。而制造業(yè)工資增速明顯放緩至0.1%，前值0.5%，這和ISM制造業(yè)PMI在11月降至榮枯線下方情形一致。此外，10月美國個人可支配收入增速僅2.8%，當(dāng)月儲蓄率降至2.3%，后者已低于次貸危機前水平。上述指標(biāo)預(yù)示節(jié)日過后消費大概率轉(zhuǎn)弱，就業(yè)回暖勢頭也將剎車。

整體上，美國的經(jīng)濟動能在從商品消費向服務(wù)消費轉(zhuǎn)型的過程中，接觸性服務(wù)業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇對沖了利率敏感型行業(yè)和制造業(yè)的降溫，而后兩者往往為市場的關(guān)注焦點。勞動力供需結(jié)構(gòu)性問題和核心通脹PCE下行但仍在高位5%等因素支持了較高的工資增速。美國勞動力市場在高位緩慢回落，但應(yīng)注意到，勞動參與率的反彈會加速這一降溫過程。我們維持假若失業(yè)率連續(xù)3個月明顯回升，美聯(lián)儲就有望轉(zhuǎn)向的觀點。

數(shù)據(jù)發(fā)布后，1）CME加息預(yù)期來看，市場對美聯(lián)儲加息的終端利率稍有上調(diào)，5.00%-5.25%區(qū)間的概率在38%附近。2）美債收益率直線拉升，美債兩年期上行至4.35%，美債十年期上行至3.59%。美元指數(shù)反彈，美股明顯調(diào)整。3）勞動力市場和工資增速的降溫路徑波折，加大美聯(lián)儲政策難度和經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險。我們對2023年的觀點維持美元已經(jīng)處于頂部、美債配置價值凸顯、美股亦接近左側(cè)拐點。

風(fēng)險提示：

美國經(jīng)濟與通脹超預(yù)期；美聯(lián)儲政策超預(yù)期。