盡管美國戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備已經(jīng)停止釋放，商業(yè)原油庫存的累庫勢(shì)頭仍然十分強(qiáng)勁，截至2月17日原油商業(yè)庫存已經(jīng)連續(xù)九周超季節(jié)性累庫。

今年以來，原油庫存上漲主要發(fā)生在交割地庫欣地區(qū)以及需求地墨西哥灣，反映出美國煉廠環(huán)節(jié)投入下滑，市場整體供需偏寬松，交割意愿不強(qiáng)。

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上半年，繼續(xù)關(guān)注汽油表需季節(jié)性回升拉動(dòng)煉廠開工，減緩原油庫存上行節(jié)奏。下半年，原油供應(yīng)端增長受限，需求復(fù)蘇將可能產(chǎn)生供需缺口，庫存壓力有望緩解。

美國原油庫存連續(xù)9周上漲

美國商業(yè)原油庫存具有明顯的季節(jié)性特征，通過分析當(dāng)前庫存與歷史庫存的變化趨勢(shì)是否一致或者背離，反饋基本面的變動(dòng)情況。通常氣溫偏高或者偏低，以及節(jié)假日出行都會(huì)推高燃油需求，而燃油消費(fèi)旺季往往會(huì)帶動(dòng)煉廠的開工率走高，煉廠的檢修季也會(huì)選擇在燃油消費(fèi)的淡季來進(jìn)行，因此美國商業(yè)原油庫存變動(dòng)的季節(jié)性規(guī)律是，1-4月累庫，5-9月去庫，10-11月累庫，12-1月中旬去庫。

目前來看，盡管美國戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備已經(jīng)停止釋放，商業(yè)原油庫存的累庫勢(shì)頭仍然十分強(qiáng)勁，截至2月17日原油商業(yè)庫存已經(jīng)連續(xù)九周超季節(jié)性累庫，超出歷史區(qū)間最高水平，顯示出供需寬松跡象。

原油庫存的變化與WTI油價(jià)呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)性，庫存趨勢(shì)提前于油價(jià)變化，在當(dāng)前庫存高于5年歷史均值時(shí)，反映供需過剩，油價(jià)承壓下行。目前美國商業(yè)原油庫存持續(xù)地超季節(jié)性上漲，基本面對(duì)油價(jià)支撐向下。

各石油區(qū)庫存變動(dòng)

美國政府將美國劃分為五個(gè)防區(qū)石油管理局 (PADD)， 便于石油及燃料資源的管理。這些是在第二次世界大戰(zhàn)期間創(chuàng)建的，并沿用至今。

原油在各區(qū)之間的流動(dòng)路徑，主要分為兩條路徑：

南油北上：海路進(jìn)口原油運(yùn)至墨西哥灣(PADD3)，通過管道北上運(yùn)至庫欣地區(qū)(位于PADD2)，一部分用于該區(qū)域的煉化生產(chǎn)，另一部分再通過庫欣中心分配至落基山地區(qū)(PADD4)和西海岸(PADD5)；

北油南下：各區(qū)域的頁巖油匯聚于庫欣地區(qū)，再用管道運(yùn)至墨西哥灣，分配給煉廠或者海運(yùn)出口，墨西哥灣是美國的煉化中心。

通過關(guān)注各地區(qū)庫存變動(dòng)，分析美國原油的邊際流轉(zhuǎn)情況。今年以來，原油庫存上漲主要發(fā)生在交割地庫欣(位于PADD2)以及需求地墨西哥灣PADD3區(qū)域，截至2月17日當(dāng)周，PADD2庫存增長2160萬桶，PADD3累庫3400萬桶。這兩個(gè)區(qū)域的累庫反映原油煉廠環(huán)節(jié)投入下滑，市場整體供需偏寬松，交割意愿不強(qiáng)。

月差從高位回落，庫欣地區(qū)逆季節(jié)性累庫

WTI合約的交割地位于美國俄克拉荷馬州的庫欣地區(qū)，合約到期以后通過管道、儲(chǔ)罐網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)進(jìn)行交割。

2022年俄烏戰(zhàn)爭爆發(fā)以來，市場擔(dān)憂原油供應(yīng)短缺風(fēng)險(xiǎn)，歐美原油庫存持續(xù)走低，WTI M1-M5月差一度升高至17美元/桶水平，庫欣地區(qū)原油庫存也一直處于歷史區(qū)間下沿水平。之后隨著能源危機(jī)逐步消散，WTI M1-M5月差走弱，結(jié)束長達(dá)2年的正值，轉(zhuǎn)入負(fù)值區(qū)間。原油遠(yuǎn)期合約升水，從生產(chǎn)到貿(mào)易各環(huán)節(jié)，都傾向于累庫。

庫欣作為交割中心，當(dāng)期貨市場結(jié)構(gòu)有利于儲(chǔ)油套利時(shí)，月差能夠覆蓋倉儲(chǔ)和資金成本，庫存持有者獲得無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，庫欣吸引的原油就會(huì)比其他地方更多。今年以來，月差從高位回落，庫欣地區(qū)商業(yè)原油庫存逆季節(jié)性上漲，截至2月17日當(dāng)周庫欣地區(qū)已累庫約1500萬桶。

煉廠投產(chǎn)下滑，凈進(jìn)口提升，推高美灣原油庫存

今年以來墨西哥灣庫存處于高位，有繼續(xù)上行趨勢(shì)。墨西哥灣作為美國的煉化中心，以及原油進(jìn)出口的集散地，該地區(qū)的原油庫存高企，通常由于煉化加工活動(dòng)低迷，或者凈進(jìn)口量升高導(dǎo)致。

煉廠環(huán)節(jié)來看，今年以來原油加工量整體不及去年同期水平，每日加工均值同比下滑40萬桶，接近歷史區(qū)間下沿水平。主要由于下游燃油需求低迷，裂解價(jià)差從高位回落，壓制煉廠的開工意愿。另外，第一季度是主要煉廠的檢修季，開工率季節(jié)性下滑。

自俄烏沖突爆發(fā)以來，歐洲為了減少俄石油進(jìn)口依賴，美國成為最佳的替代來源，Brent-WTI跨區(qū)價(jià)差一直處于高位震蕩，去年12月跨大西洋價(jià)差小幅回落后又上漲，目前價(jià)差處于7美元/桶的水平，美油出口套利空間仍然充裕，但是隨著布油近遠(yuǎn)月價(jià)差走弱，反映非美市場供應(yīng)緊張程度有所緩解，因此美油出口有下滑趨勢(shì)，凈進(jìn)口量升高。今年以來凈進(jìn)口量約300萬桶/天，相較于去年第三、四季度日均凈進(jìn)口量210/260萬桶明顯抬升。

庫存壓力有望在下半年真正緩解

上半年，EIA上調(diào)了各區(qū)頁巖油3月的產(chǎn)量預(yù)測，第一季度煉廠和終端需求難尋利好支撐，汽油表需相對(duì)較好，但也僅在中等水平，繼續(xù)關(guān)注汽油表需季節(jié)性回升帶動(dòng)煉廠開工，減緩原油庫存上行節(jié)奏。

下半年，供應(yīng)端增長受限，需求復(fù)蘇將可能產(chǎn)生供需缺口，原油庫存壓力有望真正緩解。供應(yīng)方面，EIA預(yù)計(jì)2023年美國原油產(chǎn)量將增加59萬桶/日，但頁巖油上游投資受限，通過消耗庫存井來維持產(chǎn)量增長，以及釋放戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備增加供應(yīng)，都具有不可持續(xù)性。需求方面，今年全球需求增長的亮點(diǎn)在于中國，在后疫情時(shí)代中國開展大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)的措施，這一地區(qū)的需求增長將抵消歐美溫和衰退帶來的石油需求下降，如果美國能避免經(jīng)濟(jì)衰退實(shí)現(xiàn)軟著陸，將更加利好需求端。

（文章來源：美爾雅期貨）