樂居財經(jīng)嚴明會3月6日，惠譽確認碧桂園服務(wù)（06098.HK)的長期發(fā)行人違約評級(IDR)為BBB-。展望穩(wěn)定。

(相關(guān)資料圖)

碧桂園服務(wù)的評級反映了該公司作為中國最大物管公司的市場地位。此外，強健的財務(wù)狀況、擁有凈現(xiàn)金頭寸及該公司在2022年充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營環(huán)境中從穩(wěn)定的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的可持續(xù)的自由現(xiàn)金流亦是其評級的支持因素。該評級受限于中國房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的不確定性，以及該不確定性對碧桂園服務(wù)增長和盈利前景的影響。

關(guān)鍵評級驅(qū)動因素

規(guī)模較大：通過過去兩年的幾次大規(guī)模收購，碧桂園服務(wù)的EBITDA幾乎翻倍，從2020年的36億元增加到2021年的64億元。截至2022年6月底，其營業(yè)總樓面面積由2021年6月底的4.29億平方米和2021年底的7.66億平方米增加至8.43億平方米，管理著中國內(nèi)地31個省的400多個城市、香港特區(qū)和海外的6,622個物業(yè)。

其品牌認知度和服務(wù)能力使其處于通過內(nèi)生品牌延伸實現(xiàn)增長的有利地位，在2022年上半年，該部分(不包括并購)占新增合同總樓面面積的72%，同時通過與房地產(chǎn)開發(fā)商碧桂園控股有限公司(CountryGardenHoldingsCompanyLimited，簡稱“碧桂園”，02007.HK)的關(guān)系繼續(xù)獲得新的總樓面面積。

并購減少，財務(wù)狀況強勁：在可預(yù)見的未來，碧桂園服務(wù)不打算進行進一步的大規(guī)模收購，該公司將重點轉(zhuǎn)向更有針對性的收購，以填補其服務(wù)能力的缺口而非擴大規(guī)模?；葑u認為，這將降低可能削弱其財務(wù)狀況的大型債務(wù)融資收購的風(fēng)險，從而改善該公司的信用狀況。

碧桂園服務(wù)一直保持凈現(xiàn)金頭寸，鑒于該公司收購意愿減弱，惠譽預(yù)計在可預(yù)見的未來將保持這一狀況。該公司的總債務(wù)也從2021年底的52億元降至2022年6月底的19億元，相當(dāng)于總杠桿率(債務(wù)/EBITDA之比)為0.2倍，此前該公司在2022年上半年償還了41億元人民幣的可轉(zhuǎn)換債券。碧桂園服務(wù)強勁的財務(wù)狀況與投資級評級保持一致，并繼續(xù)支持其評級。

持續(xù)生成自由現(xiàn)金流：盡管運營環(huán)境充滿挑戰(zhàn)，但碧桂園服務(wù)在2022年繼續(xù)生成大量自由現(xiàn)金流，這是由于其物業(yè)管理業(yè)務(wù)的穩(wěn)定和輕資產(chǎn)性質(zhì)。盡管由于房地產(chǎn)銷售的下降和中國房地產(chǎn)開發(fā)商面臨的財務(wù)壓力導(dǎo)致未來幾年交房量下降，物業(yè)管理業(yè)務(wù)的增長將不可避免地放緩，惠譽預(yù)計這一趨勢仍將持續(xù)下去。

利潤率較低：惠譽預(yù)計碧桂園服務(wù)的EBITDA利潤率將在2022年下半年進一步下降，2022年上半年為21%，2021年為22%，原因是對高利潤率、增值服務(wù)的需求弱于預(yù)期，以及其增長戰(zhàn)略帶來的成本上升影響了盈利能力?？紤]到穩(wěn)定的管理費，成本上漲是一種長期風(fēng)險。然而，惠譽預(yù)計，中國防控措施優(yōu)化，節(jié)省成本，以及對其利潤率較高的社區(qū)增值服務(wù)的需求復(fù)蘇，從而在短期內(nèi)支持其利潤率企穩(wěn)。

行業(yè)壓力緩解，不確定性仍存：房企(如碧桂園)近期的融資活動表明房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道有所改善。然而，在有證據(jù)表明房地產(chǎn)銷售持續(xù)企穩(wěn)之前，不確定性依然存在。碧桂園服務(wù)的管理層表示，該公司沒有向碧桂園提供任何財務(wù)支持，如質(zhì)押擔(dān)保。

評級推導(dǎo)摘要

碧桂園服務(wù)與美國商業(yè)房地產(chǎn)服務(wù)提供商NewmarkGroup,Inc(Newmark，BBB-/穩(wěn)定)是可比公司。這兩家公司都是各自細分市場的頭部企業(yè)，都擁有強大的財務(wù)狀況。碧桂園服務(wù)的運營規(guī)模約為Newmark的兩倍，但兩者的業(yè)務(wù)都集中在其各自的業(yè)務(wù)經(jīng)營國。

惠譽認為，中國房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的不確定性，以及該不確定性對碧桂園服務(wù)增長和盈利前景的影響，限制了該公司的評級?；葑u認為，與其他投資級實體相比，Newmark運營的商業(yè)房地產(chǎn)行業(yè)的周期性是一個限制因素，而該行業(yè)集中在一個地理終端市場放大了這一因素。鑒于兩者相似的業(yè)務(wù)狀況和財務(wù)狀況，碧桂園服務(wù)與Newmark的評級一致。

關(guān)鍵評級假設(shè)

本發(fā)行人評級研究中惠譽的關(guān)鍵評級假設(shè)包括：

-2022-2024年營業(yè)總樓面面積增長約15%。

-2022年營收增速約為40%，2023-2024年均增長約12%。

-2022-2024年EBITDA利潤率約為18%。

-2022-2024年派息率為25%。

評級敏感性

可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：

-在非內(nèi)生增長階段后，持續(xù)保持強健的盈利能力和財務(wù)結(jié)構(gòu)

-有證據(jù)表明，公司的長期增長和業(yè)務(wù)狀況未受中國房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)壓力的影響

可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取負面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：

-未能產(chǎn)生正向的收購前自由現(xiàn)金流

-扣除權(quán)益信貸后凈債務(wù)與經(jīng)營性EBITDA的比率高于1.0倍

-有證據(jù)表明該公司市場地位和盈利能力顯著惡化

流動性和債務(wù)結(jié)構(gòu)

流動性強勁：截至2022年6月底，碧桂園服務(wù)持有88億元人民幣的可用現(xiàn)金及等值現(xiàn)金，足以覆蓋14億元人民幣的短期銀行貸款。鑒于該公司持續(xù)生成自由現(xiàn)金流和大規(guī)模收購意愿減弱，惠譽預(yù)計短期內(nèi)碧桂園服務(wù)將保持強勁流動性。

發(fā)行人簡介

碧桂園服務(wù)是中國領(lǐng)先的住宅物業(yè)管理服務(wù)商。該公司成立于1992年，最初是碧桂園的子公司，2018年6月剝離并單獨上市。 

相關(guān)公司：碧桂園服務(wù)hk06098