近年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速換擋，結(jié)構(gòu)調(diào)整深化，內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)、金融環(huán)境發(fā)生著深刻的變革。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿的過程中，信用風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，銀行業(yè)不良資產(chǎn)持續(xù)增長(zhǎng)，資產(chǎn)質(zhì)量管控壓力持續(xù)上升。

進(jìn)入2020年之后，受新冠肺炎疫情影響，信用風(fēng)險(xiǎn)壓力進(jìn)一步加大。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)，截至2020年6月末，商業(yè)銀行不良貸款余額2.74萬(wàn)億元，較上季度末增加1243億元;不良貸款率1.94%，較上季度末增加0.03個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)維持上升態(tài)勢(shì)。

為及時(shí)化解風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)銀行體系的穩(wěn)定，監(jiān)管部門積極出臺(tái)政策，推動(dòng)銀行業(yè)加快不良資產(chǎn)處置的步伐，督促銀行加大不良貸款的核銷和處置。銀保監(jiān)會(huì)預(yù)計(jì)，2020年全年銀行業(yè)將要處置不良資產(chǎn)3.4萬(wàn)億元，比去年增加1.1萬(wàn)億元，而明年的處置規(guī)模還有可能進(jìn)一步擴(kuò)大。

從傳統(tǒng)狹義的銀行不良資產(chǎn)到廣義的特殊資產(chǎn)

在我國(guó)，由于銀行業(yè)在金融體系中占據(jù)絕對(duì)的主導(dǎo)地位，而且參與銀行不良資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)需要持有特定的牌照(如AMC)，因此，人們?cè)谔峒安涣假Y產(chǎn)或不良貸款時(shí)，基本都局限在銀行業(yè)層面。但在金融市場(chǎng)不斷發(fā)展的背景下，再繼續(xù)局限在銀行業(yè)探討不良資產(chǎn)問題，已經(jīng)無(wú)法準(zhǔn)確反映我國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融體系的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)狀況。與之相關(guān)的頂層政策設(shè)計(jì)，也可能因?yàn)殛P(guān)注范圍狹窄，而難以充分發(fā)揮不良資產(chǎn)行業(yè)對(duì)化解風(fēng)險(xiǎn)、提高金融效率的真正功能。

首先，違約風(fēng)險(xiǎn)早已不局限于銀行業(yè)表內(nèi)的信貸資產(chǎn)，非銀金融機(jī)構(gòu)的貸款(如信托、消費(fèi)金融公司、租賃、保理、典當(dāng)?shù)?以及各類資管產(chǎn)品(包括銀行理財(cái)、信托產(chǎn)品、證券資管、私募等)，同樣存在大量的違約風(fēng)險(xiǎn)。以信托業(yè)為例，根據(jù)信托業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2020年6月末，信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目1626個(gè)，涉及金額達(dá)6431億。除金融機(jī)構(gòu)外，金融市場(chǎng)中的證券質(zhì)押、債券違約等風(fēng)險(xiǎn)近年來(lái)也快速增長(zhǎng)，并對(duì)一些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和金融市場(chǎng)的穩(wěn)定產(chǎn)生了負(fù)面影響。此外，民間金融活動(dòng)(如P2P)也造成了相當(dāng)數(shù)量的違約資產(chǎn)，根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，截至目前，P2P未追回的資產(chǎn)仍有8000億之多。

其次，管理金融風(fēng)險(xiǎn)最有效的時(shí)機(jī)并不是在違約之后，而是在實(shí)質(zhì)違約發(fā)生之前。在資產(chǎn)價(jià)值發(fā)生重大變化時(shí)介入，不僅能有效降低違約發(fā)生的可能性，也能大幅減少違約造成的損失。因此，真正有效的不良資產(chǎn)管理對(duì)象，不應(yīng)局限于已經(jīng)發(fā)生違約的不良資產(chǎn)，還需要擴(kuò)展到仍未出現(xiàn)違約，但價(jià)值受各種因素影響而出現(xiàn)了重大變化的資產(chǎn)。

有鑒于上面的情況，我們認(rèn)為，從更有效地管理整體金融風(fēng)險(xiǎn)、提升金融體系運(yùn)行效率的角度，有必要將不良資產(chǎn)行業(yè)的概念，從傳統(tǒng)狹義的銀行不良資產(chǎn)(表內(nèi)違約資產(chǎn))，擴(kuò)展到更為廣義的特殊資產(chǎn)范疇。

所謂特殊資產(chǎn)，是指“在經(jīng)濟(jì)的特殊周期、宏觀環(huán)境的特殊階段，或發(fā)生特殊事件(如各種信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)事件)時(shí)，交易價(jià)值低于賬面或?qū)嶋H價(jià)值的資產(chǎn)”。

在這個(gè)意義上，特殊資產(chǎn)不僅包括銀行的表內(nèi)不良資產(chǎn)(狹義的不良資產(chǎn))，也包括銀行表內(nèi)部分關(guān)注類貸款、非金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)、各類資管產(chǎn)品中可能存在的不良資產(chǎn)和轉(zhuǎn)型存在困難的資產(chǎn)、金融市場(chǎng)的困境資產(chǎn)，以及非金融企業(yè)的困境資產(chǎn)，等等。與聚焦銀行業(yè)的傳統(tǒng)“不良資產(chǎn)”概念相比，“特殊資產(chǎn)”所涵蓋的范圍更加廣泛，將非金融資產(chǎn)也包含在內(nèi)。

從資產(chǎn)所處的狀態(tài)上來(lái)看，“不良資產(chǎn)”是已經(jīng)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的“特殊資產(chǎn)”，而特殊資產(chǎn)不一定已經(jīng)發(fā)生違約，但資產(chǎn)價(jià)值處于困境和受壓狀態(tài)?？傮w上，特殊資產(chǎn)是廣義的“不良資產(chǎn)”。

相應(yīng)的，特殊資產(chǎn)行業(yè)的參與主體和交易模式，也要比傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)更為豐富、靈活和多元。

壯大特殊資產(chǎn)管理行業(yè)，提升風(fēng)險(xiǎn)處置效率，具有重大的意義，有助于挖掘存量資產(chǎn)的價(jià)值，在化解金融風(fēng)險(xiǎn)、維持金融穩(wěn)定的同時(shí)，提升金融體系的運(yùn)行效率。

我國(guó)特殊資產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展歷程與現(xiàn)狀

我國(guó)的特殊資產(chǎn)行業(yè)起步于銀行不良資產(chǎn)處置，開始于上世紀(jì)80年代，以剝離我國(guó)大型商業(yè)銀行不良信貸資產(chǎn)為主。隨著市場(chǎng)化發(fā)展的進(jìn)一步加深，不良資產(chǎn)處置也從政策性剝離轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)化處置。此外，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、國(guó)企改制、產(chǎn)業(yè)升級(jí)等政策環(huán)境變化也為特殊資產(chǎn)投資帶來(lái)了發(fā)展機(jī)遇?？傮w來(lái)看，我國(guó)特殊資產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展歷程大致分為三階段。

第一階段，政策性剝離與接收時(shí)期(1999年-2005年)。我國(guó)資產(chǎn)管理公司是在亞洲金融危機(jī)的背景下，依靠政策主導(dǎo)成立起來(lái)的。亞洲金融危機(jī)爆發(fā)之后，國(guó)有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)問題加劇，為有效化解和防范金融風(fēng)險(xiǎn)，1999年7月，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于轉(zhuǎn)發(fā)

的通知》，明確提出“推進(jìn)建立金融資產(chǎn)管理公司的試點(diǎn)工作”，緊接著，華融、長(zhǎng)城、東方和信達(dá)資產(chǎn)管理公司相繼成立，分別承接了工行、農(nóng)行、中行和建行的不良貸款。

第二階段，商業(yè)化轉(zhuǎn)型時(shí)期(2006年-2011年)。在這一階段，四大AMC開始進(jìn)行商業(yè)化改制，不斷拓寬業(yè)務(wù)范圍，向?qū)I(yè)化和規(guī)模化發(fā)展。2006年，四大AMC完成了對(duì)四大國(guó)有銀行不良資產(chǎn)的處置，之后主動(dòng)拓展業(yè)務(wù)范圍，開始收購(gòu)和處置農(nóng)商行、信用社、信托公司等金融機(jī)構(gòu)的不良資產(chǎn)。

第三階段，全面商業(yè)化時(shí)期(2012年至今)。2008年全球金融危機(jī)后，宏觀杠桿率快速升高，形成了相當(dāng)規(guī)模的無(wú)效資產(chǎn)，在隨后的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和周期下行過程中，不良資產(chǎn)逐步涌現(xiàn)。為盤活金融企業(yè)不良資產(chǎn)，增強(qiáng)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力，監(jiān)管部門逐漸放寬處置不良資產(chǎn)的主體要求。在這一階段，特殊資產(chǎn)行業(yè)的縱向鏈條不斷加深。一方面，處置不良資產(chǎn)的方式增加，出現(xiàn)了市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股等綜合措施。2017 年，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《商業(yè)銀行新設(shè)債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)管理辦法(試行)》(征求意見稿)，鼓勵(lì)國(guó)有商業(yè)銀行設(shè)立金融投資公司(Asset Investment Company，AIC)承擔(dān)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股任務(wù)。目前，我國(guó)已成立五家AIC，在處置不良資產(chǎn)方面起到了重要作用。另一方面，處置機(jī)構(gòu)的種類也不斷增加。2012年之后，地方AMC數(shù)量快速增長(zhǎng)，目前，已完成工商注冊(cè)并獲得銀保監(jiān)會(huì)批復(fù)的地方AMC共57家。2020年，第五家全國(guó)性AMC(銀河資管)的設(shè)立以及外資AMC(橡樹投資)的進(jìn)入，又進(jìn)一步豐富了我國(guó)特殊資產(chǎn)行業(yè)的參與主體。

總體上看，2012年以后，我國(guó)特殊資產(chǎn)行業(yè)的市場(chǎng)化程度顯著提高，交易規(guī)模和活躍度也有大幅提升，吸引了越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)(包括投資人和專業(yè)處置機(jī)構(gòu))進(jìn)入。在最初的政策性處置階段，特殊資產(chǎn)市場(chǎng)參與方較少，主要是國(guó)企、銀行和四大AMC。隨著行業(yè)商業(yè)化、市場(chǎng)化程度的提高，各類市場(chǎng)主體競(jìng)相參與其中，逐步形成了“5+地方AMC+外資AMC+AIC”的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

其中，以商業(yè)銀行、五大AMC、地方AMC等為代表的主要金融機(jī)構(gòu)，構(gòu)成了特殊資產(chǎn)投資的一級(jí)市場(chǎng)(銀行不良資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓)。而眾多民營(yíng)資本、機(jī)構(gòu)投資者、產(chǎn)業(yè)投資者以及個(gè)人投資者等則構(gòu)成了特殊資產(chǎn)投資的二級(jí)市場(chǎng)。此外，還有大量的地方金融資產(chǎn)交易所、互聯(lián)網(wǎng)交易平臺(tái)、評(píng)估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)參與其中。

從業(yè)務(wù)模式看，當(dāng)前特殊資產(chǎn)的處置不再是催收、訴訟、折讓等傳統(tǒng)方式。由于后端資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方的業(yè)務(wù)前置，現(xiàn)階段的處置圍繞價(jià)值發(fā)現(xiàn)、價(jià)值提升和價(jià)值實(shí)現(xiàn)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，新增加了債務(wù)重組、資產(chǎn)重組、資產(chǎn)置換、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化等多種模式。隨著特殊資產(chǎn)投資主體和方式的多元化，行業(yè)協(xié)作化發(fā)展的趨勢(shì)凸顯，一個(gè)跨行業(yè)、跨專業(yè)、跨地域的特殊資產(chǎn)管理產(chǎn)業(yè)鏈和生態(tài)體系已初步形成。

特別需要指出的是，特殊資產(chǎn)的一級(jí)市場(chǎng)(即銀行不良資產(chǎn)的直接交易和轉(zhuǎn)讓)受到了更多的關(guān)注。但從整個(gè)特殊資產(chǎn)行業(yè)發(fā)展來(lái)看，二級(jí)市場(chǎng)所提供的終端處置能力，才是決定行業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展?jié)摿Φ年P(guān)鍵所在。

從頂層設(shè)計(jì)統(tǒng)籌一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)

新冠肺炎疫情之后，面對(duì)新的國(guó)內(nèi)外發(fā)展格局，在防風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，提升金融體系效率是新時(shí)期金融改革的重要目標(biāo)。特殊資產(chǎn)的跨周期性和存量?jī)r(jià)值挖掘的特點(diǎn)，對(duì)于構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主，國(guó)際國(guó)內(nèi)雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，有著非常重要的意義。

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式調(diào)整，以及市場(chǎng)空間不斷擴(kuò)大，我們預(yù)計(jì)，特殊資產(chǎn)行業(yè)將迎來(lái)新一輪的快速發(fā)展。在這種背景下，政策層面有必要從特殊資產(chǎn)行業(yè)生態(tài)整體出發(fā)，從頂層設(shè)計(jì)上，統(tǒng)籌一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)，對(duì)整個(gè)行業(yè)的發(fā)展進(jìn)行系統(tǒng)的引導(dǎo)和規(guī)范，更充分地發(fā)揮特殊資產(chǎn)行業(yè)的社會(huì)功能。

在一級(jí)市場(chǎng)層面，要發(fā)揮銀行和AMC在特殊資產(chǎn)領(lǐng)域的專業(yè)能力。

對(duì)于銀行，一是考慮擴(kuò)展銀行不良資產(chǎn)處置的范圍，將部分符合條件的關(guān)注類資產(chǎn)也納入與AMC交易的范圍，以提高風(fēng)險(xiǎn)管理和處置的前瞻性;二是進(jìn)一步擴(kuò)大近期不良貸款處置試點(diǎn)的范圍，特別是為中小銀行的不良資產(chǎn)處置提供政策上的引導(dǎo)和支持;三是鼓勵(lì)商業(yè)銀行成立特殊資產(chǎn)事業(yè)部或?qū)I(yíng)機(jī)構(gòu)，充分發(fā)揮部分商業(yè)銀行在特殊資產(chǎn)領(lǐng)域的專業(yè)能力。

對(duì)五大AMC，可根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展的實(shí)際情況，適時(shí)優(yōu)化監(jiān)管制度，對(duì)特定業(yè)務(wù)的資本監(jiān)管要求進(jìn)行調(diào)整，支持其提升處置能力;對(duì)地方AMC，要完善監(jiān)管制度，強(qiáng)化監(jiān)管，推動(dòng)地方AMC聚焦主業(yè)，并支持有能力的特殊資產(chǎn)服務(wù)商獲得AMC牌照，充分發(fā)揮其專業(yè)能力;此外，可繼續(xù)推動(dòng)特殊資產(chǎn)行業(yè)的對(duì)外開放，成立外資AMC，進(jìn)一步豐富特殊資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)主體。

在二級(jí)市場(chǎng)層面，要重點(diǎn)推動(dòng)特殊資產(chǎn)交易平臺(tái)的發(fā)展。一是在推動(dòng)不良貸款處置試點(diǎn)的同時(shí)，適度擴(kuò)大拓展銀行不良資產(chǎn)掛牌轉(zhuǎn)讓的場(chǎng)所，引入適度競(jìng)爭(zhēng)，提升市場(chǎng)效率;二是建立監(jiān)管制度，確保交易市場(chǎng)信息披露充分，設(shè)定信息披露方式、內(nèi)容、頻率等要求，由信息披露主體確保信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性;三是引入第三方機(jī)構(gòu)提供法律、估值等服務(wù)，并通過做市、承銷等制度安排來(lái)完善流動(dòng)性機(jī)制;四是培育特殊資產(chǎn)市場(chǎng)的專業(yè)投資者。總體上看，通過促進(jìn)資產(chǎn)交易平臺(tái)的建設(shè)，可以推動(dòng)特殊資產(chǎn)交易的正規(guī)化、透明化、標(biāo)準(zhǔn)化，吸引更多市場(chǎng)參與者，提升市場(chǎng)流動(dòng)性，增強(qiáng)特殊資產(chǎn)行業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提升金融體系效率的能力。

總之，需要完善特殊資產(chǎn)行業(yè)相關(guān)的制度，在符合國(guó)家總體金融政策、審慎把控風(fēng)險(xiǎn)的前提下，從融資、投資到退出環(huán)節(jié)為特殊資產(chǎn)管理行業(yè)提供制度支持和保障。此外，積極探索便利跨境投資的各項(xiàng)政策，逐步提升特殊資產(chǎn)市場(chǎng)的國(guó)際化程度。